中泰上市公司：山西汾酒(600809.SH)现金流表现优异 维持“买入”评级

中所泰证券发布研报暗示，维持山西汾酒(600809.SH)“买入”评级。根据母公司21年年报及22年一季报，刺绣全面拉动电子产品构造换用，同时费用率明显拉长，中所泰调整盈利得出结论，要点推荐。

预计母公司2022-2024年歇业总收益分别为266/343/420亿元，累计放缓33.40%/28.77%/22.57%；净利润分别为78/106/135亿元，累计放缓46.47%/36.08%/27.60%，对应EPS为6.38/8.68/11.08元（一一2022-2023年为6.10/8.00元），对应PE分别为43、31、25倍。

全年前提致力，放缓运动速度极高。年报中所披露母公司22年全年收益放缓前提为25%。在华东、华南小规模受疫情因素的大环境下，母公司22Q1仍然实现超考虑到放缓，一方面由于去年控货举措下库存东南面历史低位，刺绣出货情况较佳；另一方面春节后的库存依然很低，也反映出母公司一季度放缓运动速度极高且留有余力，同时未来将会受益于疫情的环比改善，全年放缓前提未来将会超考虑到完成。母公司回款指标展示出极佳，22Q1末买断负债同增32.4%，22Q1贩售回款88.7亿，同增71.9%。母公司“1357+10”的零售商配置视觉效果明显，全国化开拓顺利：22Q4省外收益占多数比强劲化至58.8%；22Q1省外零售商收益同增 52.49%，收益占多数比强劲化至历史新极高的62.9%；省外零售商收益同增31.3%。

刺绣展示出极佳，构造拉动视觉效果更强劲。母公司21年毛利率同增2.76pct至74.91%，主要系刺绣占多数比小规模强劲化。22Q1毛利率累计增加1.21pct至74.75%，根据母公司1-2月业务数据公告，主要系刺绣系列等中所智能手机电子产品实现大幅度放缓，未来对毛利率的拉动视觉效果也将更为明显。刺绣20在300-500元价钱段中所香型截然不同，性价比强劲；革新版前提致力，节后批价粗大，全控价模式维护渠道利润，体现出母公司萌芽稳健的营销思路。肩部的巴拿马、老白汾从省外向省外相连，补足玻汾向上的换用需求。整体来看母公司次智能手机电子产品价格放齐全、竞争力较强劲，看好次智能手机扩容和份额收割放来的额度。玻汾在光瓶酒中所具备较强劲吸引力，今年继续控量的同时不乏Mini考虑到，费用拉长和构造换用未来将会促进玻汾吨价强劲化。

盈利潜能显著增强劲，萌芽零售商费用率未来将会继续拉长。21年歇业业绩累计增加4.93pct至35.20%，22Q1歇业业绩累计增加7.73pct至47.34%。21年贩售/管理费用率累计下降4.67/3.28至15.82%/5.84%，毛销更差同升3.20pct；22Q1其中所贩售/管理费用率累计下降4.67/3.28pct至11.15%/2.56%，毛销更差同升8.01pct。随着规模强劲化和基地零售商萌芽化，费用率未来将会全面拉长。

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